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        實(shí)踐中，結(jié)構(gòu)化私募產(chǎn)品，極易脫離資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的本質(zhì)，演變?yōu)槿谫Y借貸性質(zhì)的結(jié)構(gòu)安排。如何規(guī)范結(jié)構(gòu)化私募產(chǎn)品，一直是業(yè)內(nèi)比較關(guān)注的問題。

        2016年7月18日，證監(jiān)會《證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)運(yùn)作管理暫行規(guī)定》生效，該規(guī)定對結(jié)構(gòu)化私募產(chǎn)品提出了具體要求。

        2016年10月21日，中基協(xié)發(fā)布《證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理計(jì)劃備案管理規(guī)范第3號--結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃》，對結(jié)構(gòu)化私募產(chǎn)品的規(guī)范性要求進(jìn)行了細(xì)化和明確。

        本文對結(jié)構(gòu)化私募產(chǎn)品的業(yè)務(wù)規(guī)則概括梳理，方便實(shí)操使用。

        一、證監(jiān)會的原則性規(guī)定

        證監(jiān)會《證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)運(yùn)作管理暫行規(guī)定》第四條規(guī)定：“證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)設(shè)立結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃，不得違背利益共享、風(fēng)險共擔(dān)、風(fēng)險與收益相匹配的原則，不得存在以下情形：

        （一）直接或者間接對優(yōu)先級份額認(rèn)購者提供保本保收益安排，包括但不限于在結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃合同中約定計(jì)提優(yōu)先級份額收益、提前終止罰息、劣后級或第三方機(jī)構(gòu)差額補(bǔ)足優(yōu)先級收益、計(jì)提風(fēng)險保證金補(bǔ)足優(yōu)先級收益等；

        （二）未對結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃劣后級份額認(rèn)購者的身份及風(fēng)險承擔(dān)能力進(jìn)行充分適當(dāng)?shù)谋M職調(diào)查；

        （三）未在資產(chǎn)管理合同中充分披露和揭示結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)及相應(yīng)風(fēng)險情況、收益分配情況、風(fēng)控措施等信息；

        （四）股票類、混合類結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃的杠桿倍數(shù)超過1倍，固定收益類結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃的杠桿倍數(shù)超過 3倍，其他類結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃的杠桿倍數(shù)超過 2倍；

        （五）通過穿透核查結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃投資標(biāo)的，結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃嵌套投資其他結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品劣后級份額；

        （六）結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃名稱中未包含“結(jié)構(gòu)化”或“分級”字樣；

        （七）結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃的總資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的比例超過140%，非結(jié)構(gòu)化集合資產(chǎn)管理計(jì)劃（即“一對多”）的總資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的比例超過 200%?！?

        二、中基協(xié)的規(guī)定

        中基協(xié)對證監(jiān)會的要求進(jìn)行了細(xì)化，并在操作層面提出了要求。按中基協(xié)《證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理計(jì)劃備案管理規(guī)范第3號--結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃》的規(guī)定，證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)開展私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，設(shè)立、運(yùn)作結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃，應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格遵守《證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)運(yùn)作管理暫行規(guī)定》（下稱《暫行規(guī)定》）有關(guān)要求，并符合以下規(guī)定：

        （一）嚴(yán)格按照“利益共享、風(fēng)險共擔(dān)、風(fēng)險與收益相匹配”原則設(shè)計(jì)結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃。所謂利益共享、風(fēng)險共擔(dān)、風(fēng)險與收益相匹配，是指在結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃產(chǎn)生投資收益或出現(xiàn)投資虧損時，所有投資者均應(yīng)當(dāng)享受收益或承擔(dān)虧損，但優(yōu)先級投資者與劣后級投資者可以在合同中合理約定享受收益和承擔(dān)虧損的比例，且該比例應(yīng)當(dāng)平等適用于享受收益和承擔(dān)虧損兩種情況。

        （二）結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃合同中不得約定劣后級投資者本金先行承擔(dān)虧損、單方面提供增強(qiáng)資金等保障優(yōu)先級投資者利益的內(nèi)容。

        （三）結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃應(yīng)當(dāng)根據(jù)投資標(biāo)的實(shí)際產(chǎn)生的收益進(jìn)行計(jì)提或分配，出現(xiàn)虧損或未實(shí)際實(shí)現(xiàn)投資收益的，不得計(jì)提或分配收益。

        （四）資產(chǎn)管理人可以按照《暫行規(guī)定》要求，通過以自有資金認(rèn)購的資產(chǎn)管理計(jì)劃份額先行承擔(dān)虧損的形式提供有限風(fēng)險補(bǔ)償，但不得以獲取高于按份額比例計(jì)算的收益、提取業(yè)績報(bào)酬或浮動管理費(fèi)等方式變相獲取超額收益。

        （五）結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃的投資者不得直接或間接影響資產(chǎn)管理人投資運(yùn)作（提供投資建議服務(wù)的第三方機(jī)構(gòu)同時認(rèn)購優(yōu)先級份額的情況除外），不得通過合同約定將結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃異化為優(yōu)先級投資者為劣后級投資者變相提供融資的產(chǎn)品。

        （六）結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃合同中應(yīng)明確其所屬類別，約定相應(yīng)投資范圍及投資比例、杠桿倍數(shù)限制等內(nèi)容。合同約定投資其他金融產(chǎn)品的，資產(chǎn)管理人應(yīng)當(dāng)依據(jù)勤勉盡責(zé)的受托義務(wù)要求，履行向下穿透審查義務(wù)，即向底層資金方向進(jìn)行穿透審查，以確定受托資金的最終投資方向符合《暫行規(guī)定》在杠桿倍數(shù)等方面的限制性要求。

        證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)不得以規(guī)避《暫行規(guī)定》及本規(guī)范要求為目的，故意安排其他結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品作為委托資金，通過嵌套資產(chǎn)管理計(jì)劃的形式，變相設(shè)立不符合規(guī)定的結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃，或明知委托資金屬于結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品，仍配合其進(jìn)行止損平倉等保本保收益操作。

        （七）結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃可以通過業(yè)績比較基準(zhǔn)形式向優(yōu)先級投資者進(jìn)行推介，但應(yīng)同時說明業(yè)績比較對象、業(yè)績比較基準(zhǔn)測算依據(jù)和測算過程等信息。結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃的業(yè)績比較對象應(yīng)當(dāng)與其投資標(biāo)的、投資策略直接相關(guān)。

        三、簡要梳理、分析

        縱觀證監(jiān)會和中基協(xié)的要求，主要圍繞“嚴(yán)禁融資性安排”、“杠桿控制”、“風(fēng)險控制和信息披露”等問題展開。

        （一）關(guān)于嚴(yán)禁融資性安排

        資管業(yè)務(wù)的本質(zhì)，應(yīng)是風(fēng)險由投資人承擔(dān)、收益由投資人分享，管理人承擔(dān)信托責(zé)任。這有別于借貸業(yè)務(wù)，后者資金的提供方不承擔(dān)經(jīng)營風(fēng)險，僅獲取固定收益，經(jīng)營風(fēng)險由資金的使用方承擔(dān)。

        結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品中，當(dāng)優(yōu)先級不承擔(dān)風(fēng)險、只獲取相對固定的收益時，優(yōu)先與劣后資金之間形成一種融資安排，此類產(chǎn)品脫離了自管業(yè)務(wù)的本質(zhì)。

        證監(jiān)會和中基協(xié)的前述規(guī)定，有諸多內(nèi)容是圍繞禁止融資性安排（含保底保收益）展開的，基本上禁止掉了一切融資性質(zhì)的結(jié)構(gòu)安排。

        1、結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的設(shè)計(jì)原則是“利益共享、風(fēng)險共擔(dān)、風(fēng)險與收益相匹配”

        利益共享、風(fēng)險共擔(dān)、風(fēng)險與收益相匹配，是指在結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃產(chǎn)生投資收益或出現(xiàn)投資虧損時，所有投資者均應(yīng)當(dāng)享受收益或承擔(dān)虧損，但優(yōu)先級投資者與劣后級投資者可以在合同中合理約定享受收益和承擔(dān)虧損的比例，且該比例應(yīng)當(dāng)平等適用于享受收益和承擔(dān)虧損兩種情況。

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